12 июля, 2017



Валентин Катасонов
О том, что благополучие Америки зиждется на казначейских бумагах, знают все. Дыры (дефициты) федерального бюджета США закрываются с помощью кляпа, который называется казначейками – долговыми бумагами, выпускаемыми Минфином США (облигации, векселя, ноты). Однако после финансового кризиса 2007-2009 гг. делать это американскому Минфину всё труднее.
Во-первых, некоторые страны сокращают свои портфели американских государственных долговых бумаг. Так, еще в 2013-14 гг. нерезиденты были крупными нетто-покупателями американских казначейских бумаг (чистый объём покупок составил 584,6 млрд. долл.), а уже в 2015-16 гг. они стали сбрасывать эти бумаги, и чистый объём продаж нерезидентами составил 153,9 млрд. долл. Достаточно долго главным зарубежным покупателем и держателем казначейских бумаг США был Китай; так, в конце 1 квартала 2017 года у Китая казначеек было больше, чем у любой другой страны – 1.242,8 млрд. долл. А через год, в конце 1 квартала 2017 года, этот показатель уменьшился до 1.092,2 млрд. долл. За год китайский портфель американских бумаг похудел на 150,6 млрд. долл. (на 12,1%). В абсолютном выражении такое «похудание» больше, чем портфели американских бумаг большинства стран мира.
Во-вторых, от казначейских бумаг стали отказываться даже традиционные консервативные инвесторы – пенсионные фонды, фонды социального страхования, страховые компании. Причина проста: казначейские бумаги не обеспечивают необходимой этим институциональным инвесторам доходности. Интересная, например, картина складывается по пенсионным фондам. Многие из них избавляются от казначейских бумаг как своих государств, так и американских, наращивая долю более доходных инструментов. Вот, в частности, какой была доля акций отечественных и зарубежных компаний в активах пенсионных фондов некоторых западных стран на конец 2014 года (%): Австрия – 52; Япония – 50; Великобритания – 39; Франция – 29; Нидерланды – 23; Германия – 11. Похожая картина и по страховым компаниям, доля акций в их активах на конец 2014 года была в некоторых странах следующей (%): Австралия – 50; Франция – 27,5; Германия – 38,5; Норвегия – 28,7; Швеция – 29,6. А ведь ещё недавно в активах консервативных институциональных инвесторов находились лишь долговые бумаги своего государства или, например, США. Однако всё это – в прошлом. Пенсионные фонды и прочие консервативные инвесторы превращаются в азартных игроков финансового рынка, а казначейские бумаги с их символической или отрицательной доходностью для этой игры не годятся. В 2016 году, по моим оценкам, совокупные активы пенсионных фондов и страховых компаний США составляли около 27 трлн. долл., а их совокупные инвестиции в американские казначейские бумаги были равны 2,7 трлн. долл. Таким образом, в группе основных институциональных инвесторов США (пенсионные и страховые фонды) доля трежерис в совокупных активах сократилась до 10%.
В-третьих, в 2014 году Федеральный резерв завершил свою программу количественных смягчений (КС), которая предусматривала активную скупку американских казначейских бумаг и ипотечных бумаг. В первом раунде программы, который продолжался с января 2009 года до конца первого квартала 2010 года, Федеральный резерв «засосал» казначейских бумаг на сумму 500 млрд. долл. (300 млрд. долл. – облигации и 200 млрд. долл. – векселя). Во втором раунде (с ноября 2010 по конец июня 2011 года) Федеральный резерв приобрел казначейских векселей на сумму 600 млрд. долларов. Наконец, в ходе третьего раунда (с сентября 2012 по конец октября 2014 г.) было скуплено казначейских облигаций на сумму примерно 900 млрд. долл. Таким образом, по программе КС Федеральный резерв увеличил свой портфель казначейских бумаг США с 0,5 трлн. долл. до 2,5 трлн. долл. и стал крупнейшим держателем таких бумаг. Были годы, когда главным держателем был Китай, но на момент окончания программы КС портфель американских государственных долговых бумаг Китая был существенно меньше - 1,3 трлн. долл. В 2015-16 гг. чистые покупки казначейских бумаг Федеральным резервом составили всего 2,3 млрд. долл. Однако даже оставаться на нулевой отметке покупок Центробанк ФРС США не имеет права. Федрезерв должен начать «разгрузку» своего баланса, который раздулся, как пузырь. Активы Федерального резерва накануне финансового кризиса были на уровне 0,7 – 0,8 трлн. долл., а в конце 2014 года достигли планки 4,5 трлн. долл. и остаются на этом уровне. «Разгрузка» предполагает обратную продажу казначейских бумаг, но как их продавать, если спроса на них сегодня почти нет?
Короче говоря, наращивать (и даже поддерживать) суверенный долг с помощью казначейских бумаг правительству стало невероятно трудно. Власти судорожно ищут варианты решения проблемы. Первое и очевидное средство – поднять ключевую ставку ФРС, что повысит доходность казначейских бумаг США и оживит спрос на них, но у такого решения много минусов. Минфин США напоминает: на обслуживание суверенного долга США приходится тратить около 200 млрд. долл. в год, что в среднем составляет 7-8% расходов федерального бюджета. Повышение ставки может привести к тому, что и расходы на обслуживание долга станут главной статьей расходов и будут съедать значительную часть федерального бюджета. Нынешний председатель ФРС Джанет Йеллен не спешит с повышением ключевой ставки.
В 2015-2016 гг. на первое место среди покупателей американских казначеек неожиданно вышли американские физические лица. Если в 2013-14 гг. население было чистым продавцом таких бумаг (чистые продажи – 77,5 млрд. долл.), то в последующие два года чистые покупки со стороны населения составили 540,8 млрд. долл. Такого не наблюдалось многие десятилетия. Одни эксперты полагают, что такие закупки граждане делали в ожидании значительного повышения Федеральным резервом ключевой ставки. Другие списывают это на резкое понижение процентных ставок по банковским депозитам: доходность депозитов в размере 1-2% годовых физических лиц явно не устраивает. Аналитики утверждают, что покупка населением казначеек на сумму более чем в полтриллиона была осуществлена за счёт средств, которые снимались с банковских счетов.
Хотелось бы обратить внимание ещё на один деликатный аспект проблемы – на некоторых иностранных покупателей американских казначейских бумаг. Сброс казначеек Китаем происходил и происходит на фоне появления за пределами США ряда активных покупателей этих бумаг. На конец 1 квартала 2017 года объём казначейских бумаг, находившихся у иностранных владельцев, был равен 6,07 трлн. долл. по сравнению с 6,24 трлн. долл. за год до этого. Сокращение составило лишь 0,17 трлн. долл. Оно было бы намного большим, но массовые продажи ряда стран были компенсированы рядом экзотических государств и юрисдикций, выступающих в качестве покупателей. В списке главных зарубежных держателей казначейских бумаг США появились новые юрисдикции, которых до финансового кризиса 2007-2009 гг. и программы КС в США не было в первой двадцатке. Это Ирландия и Каймановы острова, которые сегодня заняли третье и пятое места в списке ведущих держателей американских государственных бумаг. Стоимость портфелей американских казначейских бумаг указанных юрисдикций значительно превышает их ВВП. Такие страны, как Бельгия, Люксембург и Швейцария, были и десять лет назад среди ведущих держателей американских казначейских бумаг, но их активность по покупке таких бумаг в текущем десятилетии значительно возросла, особенно после завершения американской программы КС.
В середине 2015 года инвесторы Каймановых островов владели казначейками на сумму 219 млрд. долл., а на 1 апреля текущего года этот показатель составил уже 257 млрд. долл. (прирост на 38 млрд. долл.). У Ирландии портфель таких бумаг вырос за тот же период времени с 217 до 300 млрд. долл. (прирост 83 млрд. долл.). У Швейцарии – с 217 до 234 млрд. долл. (прирост 17 млрд. долл.). У Люксембурга – со 184 до 212 млрд. долл. (прирост 28 млрд. долл.). Указанные четыре небольшие юрисдикции обеспечили вместе за период с 1 июля 2015 по 1 апреля 2017 г. приобретения казначейских бумаг США на сумму 166 млрд. долл. Это, по крайней мере, компенсировало сокращение портфеля казначейских бумаг США Китаем за тот же период времени.
Примечательно, что подобные «компенсации» обеспечиваются преимущественно не денежными властями (центробанками и минфинами) иностранных государств, а частными инвесторами. Накануне мирового финансового кризиса более ¾ всех зарубежных казначейских бумаг находилось в руках центробанков. Сегодня их доля опустилась почти до 2/3 за счёт возрастания доли иных иностранных инвесторов, к коим относятся банки, инвестиционные фонды, иные частные организации.
Для многих экспертов остаётся загадкой возросший «аппетит» зарубежных частных инвесторов на казначейские бумаги США. Хорошо известно, что упомянутые малые юрисдикции являются офшорами, в которых зарегистрированы сотни и тысячи разных фондов, компаний и банков. Так, в Ирландии зарегистрировано более 700 компаний американского происхождения. В начале прошлого года зарегистрированные в этой стране бизнес-структуры управляли активами в 1,62 трлн. долл. Из них 337 млрд. долл. приходилось на государственные долговые бумаги, преимущественно американские казначейские облигации. У небольшой Ирландии нет своих денег на закупку государственных бумаг в таких размерах: это делают нерезиденты преимущественно американского происхождения.
То же самое с Каймановыми островами, находящимися в сфере влияния Великобритании. Это процветающий офшорный центр, где нет своего центробанка, но зарегистрировано около 100 тыс. компаний, в том числе почти 500 банков, 800 страховых обществ, 5 тыс. паевых фондов. В 1997 году на Каймановых островах была открыта фондовая биржа. Годовой ВВП островов составляет около 2 млрд. долл., а приписанных к островам американских казначейских бумаг в 120-130 раз больше.
Большинство экспертов считает, что делать гигантские вложения в трежерис подталкивает инвесторов из Ирландии, Каймановых островов и других малых юрисдикций надежда на повышение доходности этих бумаг. Однако имеется и иная версия: закупки американских государственных бумаг осуществляет… Федеральный резерв США. Поскольку программа КС завершена и Центробанку США запрещено продолжать скупку бумаг на американском рынке, он делает это тайно, действуя через свои фонды и компании, принадлежащие его главным акционерам и находящиеся в малопрозрачных юрисдикциях.
Канадский финансовый аналитик Роб Кирби (Rob Kirby) и американский специалист по банкам Эллен Браун (Ellen Brown) утверждают, что «закулисную скупку» начал ещё предыдущий председатель ФРС Бен Бернанке, используя для этого банки Каймановых островов и создавая деньги для закупок за счёт забалансовой эмиссии долларов, которые затем передавал по отработанным схемам банкам упомянутого офшора.
Эту версию поддерживает известный американский экономист, заместитель министра финансов во времена Рональда Рейгана Пол Крейг Робертс. Правда, он обратил внимание не на Каймановы острова, а на Бельгию. Государство небольшое, но со времени финансового кризиса стало проявлять удивительную активность на мировом рынке казначейских бумаг США. В марте 2014 года Бельгия нарастила портфель таких бумаг до рекордной величины в 381 млрд. долл. Своих денег у Бельгии для покупки такого гигантского количества казначеек не было. Пол Крейг Робертс уверен, что за бельгийскими покупками стоял Федеральный резерв.
Смущает лишь один момент. За счёт каких денег офшорные, а также разные подставные банки и фонды могли совершать такие гигантские закупки американских бумаг? Шила в мешке не утаишь, следы таких денег должны отразиться на балансе Федерального резерва. Однако новейшая история показывает, что Федеральный резерв уже прятал в мешке не только шило, но и что-то более внушительное. Я имею в виду гигантские забалансовые операции Федерального резерва в годы финансового кризиса. Шум тогда поднял Майкл Блумберг, который хотел познакомиться с тем, кому и сколько ФРС США выдавала кредитов во время кризиса. Ему удалось «зажечь» Конгресс США на решение о частичном аудите ФРС. Как свидетельствует отчёт о проведенном аудите, Федеральный резерв выдал тогда кредитов на сумму более 16 триллионов долларов. Это больше, чем ВВП конца прошлого десятилетия. Это и были те самые «забалансовые операции» ФРС. Бернанке никаких вразумительных объяснений конгрессу тогда дать не смог, а потом эту скандальную историю постарались «забыть». Так что версия, согласно которой Федеральный резерв тайно продолжает скупку американских казначейских бумаг с помощью своего печатного станка, остаётся в силе.